Billet à taux variable

Les obligations à taux variable ( FRN ) sont des obligations qui ont un coupon variable , égal à un taux de référence du marché monétaire , comme le SOFR ou le taux des fonds fédéraux , plus un spread coté (également appelé marge cotée ). Le spread est un taux qui reste constant. Presque tous les FRN ont des coupons trimestriels, c'est-à-dire qu'ils versent des intérêts tous les trois mois. Au début de chaque période de coupon, le coupon est calculé en prenant la fixation du taux de référence pour ce jour et en ajoutant le spread. Un coupon typique ressemblerait à 3 mois de SOFR USD + 0,20 %.

Aux États-Unis , les banques et les sociétés de services financiers comptent parmi les plus grands émetteurs de ces titres. Le Trésor américain a commencé à les émettre en 2014, et les entreprises parrainées par le gouvernement (GSE) telles que la Federal Home Loan Banks , la Federal National Mortgage Association (Fannie Mae) et la Federal Home Loan Mortgage Corporation (Freddie Mac) sont d'importants émetteurs. En Europe, les principaux émetteurs sont les banques .

Certains FRN ont des caractéristiques spéciales telles que des coupons maximum ou minimum, appelés « FRN plafonnés » et « FRN à plancher ». Ceux qui ont à la fois des coupons minimum et maximum sont appelés « FRN à collier ».

Les « FRN perpétuels » sont une autre forme de FRN, également appelés FRN non remboursables ou non notés, et s'apparentent à une forme de capital.

Les FRN peuvent également être obtenus de manière synthétique par la combinaison d'une obligation à taux fixe et d'un swap de taux d'intérêt . Cette combinaison est connue sous le nom de swap d'actifs.

• Billets perpétuels (PRN)
• Obligations à taux variable (VRN)
• FRN structuré
• FRN inversé
• FRN plafonné
• FRN au sol
• FRN à collier
• Intensifier la récupération FRN (SURF)
• Notes sur la portée/le couloir/l'accumulation
• FRN à effet de levier/désendettement

Un titre à taux variable désendetté est un titre portant un coupon qui est le produit de l'indice et d'un facteur de levier , où le facteur de levier est compris entre zéro et un. Un titre flottant désendetté, qui donne à l'investisseur une exposition réduite à l'indice sous-jacent, peut être reproduit en achetant un FRN pur et en concluant un swap pour payer le taux flottant et recevoir le taux fixe, sur un montant notionnel inférieur à la valeur nominale du FRN.

FRN désendetté = long FRN pur + short (1 - facteur de levier) x swap

Un fonds à effet de levier ou super floater offre à l'investisseur une exposition accrue à un indice sous-jacent : le facteur de levier est toujours supérieur à 1. Les fonds à effet de levier floater nécessitent également un plancher, car le taux du coupon ne peut jamais être négatif.

FRN à effet de levier = long FRN pur + long (facteur de levier - 1) x swap + long (facteur de levier) x floor

Les obligations à taux variable émises par des sociétés telles que les banques et les sociétés financières sont soumises à un risque de crédit , en fonction de la solvabilité de l'émetteur. Les obligations émises par le Trésor américain , qui est entré sur le marché en 2014, sont traditionnellement considérées comme présentant un risque de crédit minimal.

Les avis sont partagés quant à l'efficacité des obligations à taux variable pour protéger l'investisseur du risque de taux d'intérêt . Certains pensent que ces titres comportent peu de risque de taux d'intérêt duration Macaulay d'une obligation à taux variable est approximativement égale au temps restant jusqu'au prochain ajustement des taux d'intérêt ; par conséquent, son prix présente une très faible sensibilité aux variations des taux du marché ; et 2) lorsque les taux du marché augmentent, les coupons attendus de l'obligation à taux variable augmentent en fonction de l'augmentation des taux à terme, ce qui signifie que son prix reste constant, par rapport aux obligations à taux fixe, dont les prix baissent lorsque les taux du marché augmentent. Ce point de vue soutient que les obligations à taux variable sont des investissements prudents pour les investisseurs qui pensent que les taux du marché augmenteront.

L'auteure, Annette Thau, soutient un point de vue quelque peu différent : « La raison d'être des obligations flottantes est que, lorsque les taux d'intérêt changent, la réinitialisation du taux du coupon... tend à maintenir le prix de l'obligation à la valeur nominale ou proche de celle-ci. Dans la pratique, cela n'a pas eu les résultats escomptés, et ce pour plusieurs raisons. Tout d'abord, en période de volatilité extrême des taux d'intérêt, les taux ne sont pas rajustés assez rapidement pour éviter les fluctuations de prix. Ensuite, les taux du coupon des obligations flottantes sont généralement bien inférieurs à ceux des obligations à long terme et souvent peu attractifs par rapport aux obligations à échéance plus courte. »

Commentant la complexité de ces titres, Richard S. Wilson, de l'agence de notation Fitch Investors Services, a noté : « Les ingénieurs financiers ont travaillé des heures supplémentaires sur les titres à taux variable et ont créé des instruments de dette avec une variété de conditions et de caractéristiques différentes de celles des obligations à coupon fixe classiques... Les grandes sociétés d'investissement, avec leurs capacités de négociation mondiales, participent à ces marchés 24 heures sur 24. Mais les titres à taux variable sont des instruments complexes et les investisseurs qui ne les comprennent pas devraient s'en tenir éloignés. Cela s'applique aux particuliers comme aux gestionnaires de portefeuille institutionnels. »

Les courtiers en valeurs mobilières créent des marchés en FRN. Ils sont négociés de gré à gré , plutôt qu'en bourse . En Europe, la plupart des FRN sont liquides, car les principaux investisseurs sont les banques. Aux États-Unis, les FRN sont principalement détenus jusqu'à leur échéance, de sorte que les marchés ne sont pas aussi liquides. Sur les marchés de gros, les FRN sont généralement cotés sous forme d'écart par rapport au taux de référence.

Supposons qu'un nouveau FRN à 5 ans paie un coupon de 3 mois SOFR + 0,20 %, et est émis au pair (100,00). Si la perception de la solvabilité de l'émetteur baisse, les investisseurs exigeront un taux d'intérêt plus élevé, disons SOFR + 0,25 %. Si une transaction est convenue, le prix est calculé. Dans cet exemple, SOFR + 0,25 % équivaudrait à peu près à un prix de 99,75. Cela peut être calculé comme le pair, moins la différence entre le coupon et le prix convenu (0,05 %), multiplié par l'échéance (5 ans).

Des indicateurs tels que le rendement à l'échéance et le taux de rendement interne ne peuvent pas être utilisés pour estimer le rendement potentiel d'un titre à taux variable. En effet, il est impossible de prévoir avec précision le flux de paiements de coupons, car ils sont liés à un indice de référence qui est constamment sujet à changement. À la place, des indicateurs connus sous le nom de spread effectif et de marge simple peuvent être utilisés.

L'écart effectif correspond à la marge moyenne par rapport au taux de référence qui devrait être obtenue sur la durée de vie du titre. Pour une obligation à taux variable vendue à la valeur nominale, la marge effective correspond simplement à l'écart contractuel par rapport au taux de référence spécifié dans le prospectus de l'obligation.

Pour les obligations vendues avec une prime ou une décote, le Dr Frank Fabozzi, spécialiste de la finance, propose une approche de la valeur actuelle : projeter les flux de trésorerie futurs des coupons en supposant que le taux de référence ne change pas et trouver le taux d'actualisation qui rend la valeur actuelle des flux de trésorerie futurs égale au prix du marché de l'obligation. Ce taux d'actualisation est l'écart effectif. Cette approche prend en compte la prime ou la décote par rapport à la valeur nominale et la valeur temporelle de l'argent, mais souffre de l'hypothèse simplificatrice qui maintient le taux de référence à une valeur unique pendant toute la durée de vie de l'obligation.

Une approche plus simple commence par calculer la somme du spread coté du FRN et du gain (ou de la perte ) en capital qu'un investisseur gagnera si le billet est conservé jusqu'à l'échéance :

Deuxièmement, ajustez ce qui précède au fait que le billet est acheté avec une décote ou une prime par rapport à la valeur nominale :